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　　9月1-4日，九三纪念活动前后，各类机构偏谨慎观望，基金做多时的规模和久期选择偏沉稳克制。九三纪念活动之前，基金单日净买卖利率债的绝对规模不超过100亿元；九三纪念活动影响落地之后，基金单日对利率债的净买入力度加大至200亿元以上，但是均以5Y及以内期限为主，对7-10Y长债、10Y以上超长债的净买入规模仅约60亿元。在此期间，配置盘的参与感同样有限，2-5日现券数据显示，农商行日均净买入7-10Y利率债仅31亿元、保险日均净买入10Y以上利率债仅49亿元。

　　9月5-10日，基金销售费率征求意见稿发布之后的第一轮集中抛售，债市利率单边上行。9月5日征求意见稿发布后，基金赎回担忧升温，10Y国债活跃券利率从1.7535%连续上行至10日的1.8150%。期间，基金对长端超长端利率债、信用债和二永债全面抛售，8-11日的现券数据显示，基金日均净卖出现券规模达540亿元。在此期间，配置盘的承接力度有所提升，农商行日均净买入7-10Y利率债167亿元，对10Y以上利率债则在维持两天的净买入之后转为净卖出；保险日均净买入10Y以上利率债140亿元。

　　9月11-22日，第一轮抛售后的修复期，基金逐步、理性加大净买入力度。市场对央行重启国债买卖的期待升温，10Y国债活跃券利率从10日的1.8150%回落至17日的1.7630%，基金止抛转买。12-18日的现券数据显示，基金单日净买入现券规模从-57亿元逐日恢复至524亿元，不过拉久期行为较为谨慎，对应的10Y以上利率债的净买入规模仅从16亿元上升至66亿元。在此期间，农商行再度转为净卖出，保险的买债力度也明显下降。随后，债市利率震荡回升，各类机构的现券买卖行为较为平淡。

　　农商行方面，9月承接力度进一步走弱，且止盈节奏依然较快。9月5日征求意见稿发布、债市大幅调整之后，农商行连续两个交易日净买入长端超长端利率债规模超250亿元。这虽然是9月单日净买入规模的峰值（其余交易日净买入长端超长端利率债规模整体在171亿元及以下），但较此前的债市调整期差距较大，甚至较承接力度同样疲弱的8月进一步下滑（8月峰值为405亿元）。在利率转头下行时，农商行同步进行净卖出操作，日均净卖出力度超过8月。9月全月来看，农商行在利率进一步抬升的背景下，反而日均净卖出长端超长端利率债9亿元。

　　保险方面，9月对20-30Y国债的承接力度有所抬升，但绝对规模有限。9月，保险日均净买入10Y以上利率债规模由8月的103亿元提升至113亿元，为今年以来次高，但较24年9月、12月的120多亿元还有差距。其中，最为明显的是对20-30Y国债的日均净买入规模由8月的15亿元提升至28亿元，为24年10月以来最高值。但对20-30Y地方政府债而言承接力度没有明显加强，在发行规模提升的背景下，净买入规模反而小幅回落。

　　大行买债具体的行为动机仍有待进一步验证，并不必然与央行买债相关。在7月末，大行也出现了类似的净买入7-10Y现券的行为，8月末则为净卖出，这意味着不能简单从大行行为推导出央行买债。大行可能是出于做市商“应当积极维护市场价格稳定”的义务而自发入场维稳，这一定程度上也可以视为对市场大幅下跌预期的稳定作用。但同时需要注意到的是，大行是在前期持续净卖出了超长债的基础上进行了7-10Y国债买入的，其整体承接力可能依然有限，“维稳”并非能够无限制无条件进行。

　　后续大行自身买入长债超长债的能力是否有可能提升？一方面，四季度超长债供给压力较二三季度预计会下降，从最新公布的四季度国债发行计划来看，财政部或也一定程度上关注到了某些特定期限的压力（原定于10月发行的30Y期特别国债变更为发行20Y和50Y期），因此大行承接压力或将得到缓和。另一方面，需要关注负债端的规模和成本情况，即22年四季度“赎回潮”时期流入表内的高息存款将集中到期，届时或有“存款搬家”的风险，也隐含着可能的利好效果，即这些资金转为低息存款留在表内，使得银行负债成本下降。